שותפות הענק והניסיון לייצר שוק משני לשבבים
לפי דיווח ב-TechCrunch, חברת אנבידיה (Nvidia) הכריזה השבוע כי ענקיות הפיננסים אפולו (Apollo), בלאקרוק (BlackRock), בלקסטון (Blackstone), ברוקפילד (Brookfield), גולדמן זאקס (Goldman Sachs) ו-KKR מוכנות להתחייב לסכום של עד 500 מיליארד דולר לצורך הקמת מרכזי נתונים עבור בינה מלאכותית. בעוד שסכום עתק זה משך את מרבית תשומת הלב הציבורית, הסיפור הגדול והמשמעותי יותר טמון במאמציה של אנבידיה ליצור שוק משני עבור מעבדים גרפיים (GPUs) מתיישנים.
כדי לשכנע את חברות הפיננסים המובילות הללו לקחת חלק במיזם, אנבידיה הסכימה לערוב, באמצעות כספה שלה, לכך שהשבבים שישמשו כבטוחות (collateral) בעסקאות הללו ישמרו על ערכם. מדובר בתוכנית שרבים מיהרו לתאר כבלתי שגרתית, חכמה ואף מסוכנת בו-זמנית. החששות בשוקי האג"ח היו כה עמוקים, עד שמנכ"ל אנבידיה, ג'נסן הואנג (Jensen Huang), נאלץ לפנות לרשת החברתית X (לשעבר טוויטר) ולערוצי הטלוויזיה הפיננסיים כדי להסביר בצורה מעמיקה יותר כיצד הסיכון של החברה יהיה מוגבל בפועל. מתחת לתמרונים הפיננסיים שנועדו לממן את מרכזי הנתונים של הבינה המלאכותית (ולשמור על זרימת ההכנסות של אנבידיה), מסתתר תהליך שעשוי להיות מעניין במיוחד עבור חברות סטארט-אפ וארגונים: הואנג מעוניין להבטיח שגשוג של מערכת אקולוגית של חומרת בינה מלאכותית משומשת, ובכך לסייע בשימור הביקוש לחומרה של אנבידיה גם ככל שהיא מתיישנת.
כיצד עובד מנגנון הערבויות והסיכון ההפוך של אנבידיה
במסגרת המנגנון החדש, אנבידיה מבטיחה כי אם המעבדים הגרפיים המשמשים כבטוחות לא ישמרו על ערכם כמצופה, החברה תכסה עד 25% מההפרש. המשמעות המעשית היא שאם בעלים של מרכז נתונים יגיע לחדלות פירעון על הלוואה שנטל, והמלווה ייאלץ לממש ולחסל את הנכסים, אך השבבים לא יצליחו להשיג את המחיר הרשום בספרים – אנבידיה תיכנס לתמונה ותשלם את חלקה (עד רבע מהפער בערך).
חלק זה בתוכנית טומן בחובו סיכון משמעותי עבור אנבידיה, המוכר בקרב אנשי פיננסים כ"סיכון כיוון הפוך" (wrong way risk). המשמעות היא שהתחייבויותיה הפיננסיות של אנבידיה יגדלו דווקא כאשר הביקוש הכללי בשוק ייחלש. תרחיש כזה עלול להוביל לכך שהכנסותיה של החברה יישחקו ויצטמצמו במקביל לעלייה בהתחייבויותיה לשלם את ערבויותיה. עם זאת, התוכנית נבנתה במכוון באופן שונה מהשוואות שהועלו לאחרונה בשוק לחברת לוסנט טכנולוגיות (Lucent Technologies). לוסנט הייתה ספקית ציוד תקשורת שעלתה וקרסה יחד עם בועת הדוט-קום, לאחר שהלוותה כספים ללקוחותיה כדי שיקנו את המוצרים והחומרה שלה עצמה.
צל העבר של לוסנט וההבדלים במודל המימון
ההשוואה ללוסנט מטילה צל על אנבידיה, והמנכ"ל ג'נסן הואנג מדווח כי הוא מודע לכך היטב ואף מבין שהשוואה זו אינה בלתי הוגנת לחלוטין. אנבידיה אכן התחייבה למיליארדי דולרים עבור גורמים הרוכשים את השבבים שלה, כולל מעבדות בינה מלאכותית מובילות כמו OpenAI ו-Anthropic, חברות ענן חדשות (neoclouds) דוגמת CoreWeave (שהייתה החלוצה בשימוש בשבבי אנבידיה כבטוחות לקבלת הלוואות), וכן חברות נוספות כמו Nebius, Firmus ו-Lambda. בנוסף, לפי חישובי סוכנות הידיעות בלומברג (Bloomberg), אנבידיה עבדה במהלך הקיץ האחרון על עסקאות סיבוביות (circular deals) נוספות בשווי של כ-750 מיליארד דולר.
"האם מדובר במימון סיבובי?", כתב הואנג בחשבונו ברשת X בהתייחסו למערכת החדשה. "היוזמה הזו נועדה בדיוק כדי לטפל בחשש הזה. אנו מביאים הון מוסדי עצמאי לטווח ארוך אל תוך שוק תשתיות הבינה המלאכותית". דברים אלו משקפים את ההבדל המרכזי מלוסנט: בניגוד ללוסנט, אנבידיה רותמת גופים פיננסיים חיצוניים לשאת ברוב המכריע של הון והסיכון, בעוד היא עצמה רק מסכימה להגן על חלק קטן יחסית (עד 25%) מערך השבבים שלה בעתיד.
הלחץ הפיננסי על ענקיות הענן וההשוואה ההיסטורית לרכבות
במידה והתוכנית הנוכחית תצליח, אנבידיה תמצא מקורות מימון חדשים לבניית מרכזי נתונים של בינה מלאכותית, דווקא בתקופה שבה חלק מהשיטות המסורתיות מתחילות להישחק. לדוגמה, כמה מחברות הענן הגדולות (hyperscalers) כבר נטלו על עצמן חובות כבדים מאוד (כמו חברת אורקל - Oracle), הנפיקו סדרות מניות חדשות (כמו גוגל - Google), או שרפו כמויות אדירות של מזומנים (כמו מטה - Meta). המצב הפך לרגיש ומורכב כל כך, עד שמנכ"ל מיקרוסופט (Microsoft), סאטיה נאדלה (Satya Nadella), המליץ לאחרונה במהלך שיחת המשקיעים האחרונה שלו על הספר "1873". הספר עוסק בהנדסה הפיננסית של עידן מסילות הרכבת, אשר הובילה לקריסת הכלכלה האמריקאית באותה תקופה.
הסיכון הגדול הוא שתנופת הבינה המלאכותית הנוכחית, שבה הביקוש הנוכחי עולה בהרבה על הקיבולת הזמינה, לא תימשך עוד זמן רב. במקום להימצא בשלבים הראשונים של הצמיחה, מה יקרה אם ארגונים וצרכנים ימתנו ויפחיתו את השימוש שלהם בטכנולוגיות בינה מלאכותית? או אם יפותחו טכנולוגיות חדשות שיהפכו את התשתיות הקיימות ליעילות פי כמה, או לחילופין יהפכו את כל תשתיות ה-AI של ימינו למיושנות לחלוטין? במצב כזה, בדומה למלקטי שוטים לכרכרות סוסים אל מול כניסת המכוניות (כפי שניסח זאת בהשאלה דני דה ויטו בדמותו של לורנס גארפילד), הביקוש עלול להתייבש והכל יקרוס.
חזון "מפעלי הבינה המלאכותית" והשוק המשני
למרות החששות הללו, הואנג טוען כי קריסה כזו לא תתרחש. הוא מציג חזון שבו בינה מלאכותית מהווה "תשתית בת-השקעה" (investable infrastructure) לטווח ארוך. תפיסה זו מתייחסת לשרתי ה-AI של אנבידיה כאל "מפעלי בינה מלאכותית" (AI factories), הדומים באופיים למסילות רכבת או לחברות תעופה, ולא כאל נכסים שערכם נשחק במהירות כמו מחשבים אישיים (PCs).
"כאשר הצרכים משתנים, המפעל יכול לשמש לקוח אחר, ענן אחר או מפעיל אחר. המערכת האקולוגית הרחבה הזו מעניקה למחשוב של אנבידיה שוק עמוק של משתמשים ורוכשים פוטנציאליים, מה שמסייע להגן על הערך השיורי של המוצרים", הבטיח הואנג. בעתיד כזה, אנבידיה מייחסת חשיבות לארכיטקטורה הישנה והמתיישנת שלה ממש כפי שהיא דואגת לשבבים החדשים ביותר. כתוצאה מכך, חברות סטארט-אפ, ארגונים ואף חוקרים עשויים להפיק תועלת ממגוון רחב יותר של חומרה, כאשר כל חלק בה מותאם אישית לצרכים שונים של בינה מלאכותית – בדיוק כפי שהם מתחילים כיום לבחור במודלים חופשיים (open-weight models) נגישים וזולים לצד אפשרויות קצה מתקדמות. כמובילה הבלתי מעורערת של תחום הבינה המלאכותית, לאנבידיה יש את הכוח, כמו גם את חלון ההזדמנויות הנוכחי, לגרום למהלך הזה לקרות.